6. 进攻型投资者的负面策略：避开高风险收益陷阱

对于进攻型投资者而言，投资的起点应与防御型投资者一致，即在高等级债券和价格合理的高等级普通股之间分配资金。然而，为了追求更高回报，进攻型投资者往往会涉足更广泛的证券领域。但在扩大投资范围前，最有效的策略往往是“消极”的——即明确哪些证券应当避免。核心原则在于：仅仅因为收益率诱人而去购买缺乏足够安全性的债券或优先股是不明智的，除非能以低于账面价值至少 30% 的廉价水平购入。

一、 二等债券与优先股：收益与风险的不对等

二等债券（如低等级铁路债券）通常提供比一等债券高出 1% 或 2% 的票面收益，但这种“高收益”往往伴随着不成比例的本金损失风险。

• 安全边际不足：以 1964年 初的 芝加哥、密尔沃基、圣保罗和太平洋公司 债券为例，其回报率为 5%，价格为 68 美元，收益率达 7.35%。然而，该公司 1963年 的税前收益仅为利息支出的 1.5 倍，远低于稳健投资要求的 5 倍 覆盖率。
• 市场下跌时的脆弱性：二等债券在熊市中的表现与股票高度趋同。
  > 1946年至1947年 期间，一组高价平均为 102.5 美元 的铁路收入债券，在随后的一年中低价平均跌至 68 美元，市值在短时间内损失了 1/3。相比之下，道·琼斯工业股 的跌幅仅为 23%。
• 错误的交易逻辑：许多投资者为了获取 4.25% 的收益（仅比一等债券高出 1.75%），却承担了巨大的本金损失风险。只有当二等债券的价格跌至 70 美元 左右时，才具备投资价值；而在 100 美元 面值附近全价买入几乎总是错误的。

二、 外国政府债券：被遗忘的历史教训

尽管外国政府债券通常提供比美国国债更高的收益，但历史记录显示其投资风险极高。投资者往往被 0.5% 左右的额外收益吸引，却忽视了战争、政治动荡和缺乏法律追索权的风险。

• 缺乏法律保护：当外国政府违约时，投资者几乎无法通过法律手段索赔。
• 价格剧烈波动案例：
  • 古巴共和国 4.5% 债券：1953年 价格高达 117 美元，1963年 跌至 20 美分。
  • 波兰 债券：跌至 7 美元。
  • 捷克斯洛伐克 8% 债券：经历了 112 美元 (1928年) -> 67.75 美元 (1932年) -> 6 美元 (1939年) -> 117 美元 (1947年) -> 19.125 美元 (1963年) 的过山车式变迁。

三、 新发行证券（IPO）：牛市的陷阱

投资者应对所有新发行的证券（IPO）保持高度警惕。新股发行通常伴随着高强度的推销，且往往选择在对发行者（而非购买者）最有利的市场条件下进行。

• 牛市特征：牛市中后期，大量私人企业转为上市公司。通常是出售约 25% 的普通股，原有股东套现并保留控制权。
• 价格崩盘规律：在许多情况下，新发行的低质量股票在热潮退去后，价格会下跌 75% 或更多。
• 惨痛案例：埃特纳·缅因特纳斯公司 (Aetna Maintenance Co.)
  > 1961年11月，该股以 9 美元 发行，迅速升至 15 美元。尽管发行后每股净资产从 1.20 美元 升至 3 美元，但基本面无法支撑股价。
  > 到 1962年，股价跌至 2.375 美元，1964年 更是低至 0.875 美元。每股收益（EPS）从 1961年 的 0.69 美元 暴跌至 1963年 的 0.11 美元（且延期）。

四、 可转换债券：看似完美的幻觉

可转换债券常被宣传为结合了债券的安全性与股票的增值潜力，但统计数据表明，它们往往是“双输”的选择：既牺牲了债券的质量或收益，又因转换溢价限制了股票的获利空间。

• 表现不如预期：
  > 根据 1946年 发行的证券记录，可转换债券及优先股的平均价格跌幅约为 30%，而同期的直接（不可转换）优先股平均跌幅仅为 9%。这表明为了获得转换权，投资者通常牺牲了证券的内在投资质量。
• 操作困境：持有者面临“何时出售”的难题。如果在 25%-30% 的利润水平卖出，可能会错过后续的大涨；如果坚持持有，则可能随股价崩盘而蒙受损失。
• 经典案例：埃费夏普 (Eversharp)
  • 1945年：以 103 美元 发行可转换债券。
  • 上涨期：股价升至 88 美元，债券价值随之升至 200 美元 以上。
  • 崩溃期：1948年 股价跌至 7.375 美元，债券价值缩水至 27 美元。投资者若未及时套现，将面临原始价值 75% 的亏损。
• 例外情况：美国电话电报公司 (AT&T) 是少数成功运用可转换债券融资且未对投资者造成巨大伤害的案例，但这更多归功于公司长达 40年 维持 9 美元 股息率的稳健经营，而非可转换债券本身的优势。